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丽珠集团(000513):制剂/原料药双箭齐发 增速超预期

发布时间:2020-01-10    研究机构:华泰证券

  2019 年业绩超预期,目标价42.75-47.88 元,维持“买入”评级

丽珠今日公告归母净利润12.45-13.53 亿元(同比增速15-25%,已考虑预提激励费用奖励基金),归母扣非净利润11.37-12.31 亿元(增速20-30%),核心业绩增长超市场预期。我们认为高速增长的主要驱动来自:1)原料药利润大幅增长(9M19 含汇兑增速估算超50%);和 2)艾普/亮丙等核心产品放量。我们预计丽珠19/20 年持续超20%业绩增速,上调19-21 年EPS 预测至1.42/1.71/1.98 元(前次1.36/1.62/1.87 元),给予20 年 PE25-28 倍(考虑产品抗集采风险能力强,单抗/微球管线丰厚,给予可比公司20 年23 倍PE10-20%溢价),目标价42.75-47.88 元,推荐买入。

  艾普拉唑:新医保驱动,看好以量换价加速替代

我们看好艾普片剂/针剂明年合计实现超50%收入增速,主因:1)片剂医保新增反流性食道炎提供更多增量空间;2)注射剂顺利进入医保且降幅偏低(降幅39% vs 谈判品种平均降幅61%),且降价后相比主流品种仍有显著优势(日均费用156 元 vs 泮托/奥美/兰索/雷贝的日均费用分别为57/51/100/93 元),有望借助医保之力加速市场替代(1H19 艾普占比样本医院销售额5.4%,而注射剂占比PPI 市场70%份额,替代空间较大)。

  两个持续:背靠充沛现金流,业绩企稳

  我们看好以下指标趋稳:1)持续的业绩增长:公司全年扣非归母增速在20-30%(vs 1-3Q+20.3%,环比提速显著),考虑参芪扶正/NGF 负面影响逐渐收敛,且公司的产品结构利于抵御带量冲击,我们预计19-20 年业绩增长在20%左右;2)持续的现金流及营销实力:公司账面现金充沛(3Q19账面现金74 亿元),经营性净现金稳定(3Q19 14 亿元),营销团队覆盖城市医院/地县级医疗机构/零售终端,看好持续现金获得为研发提供保障。

  两点变化:优化经营效率,推动研发提速

  我们看好两点改善:1)执行力强化:公司深度调整管理班子,加速调整销售强化和研发精细化分工,我们看好公司在创新转型之际攻坚克难;2)管线有望加强兑现:我们估算19 年研发投入7-8 亿元,重点项目包括rhCG(公司指引1H20 拿到生产批件)、IL-6R(3 期临床已入组100 多例)、PD-1在做化/放疗NSCLC 的同时探索加速上市、亮丙瑞林(3 个月)微球有望以PD 替代PK 作为临床终点,2021-2022 年或成产品密集报产新周期。

  一项激励:上下一心,共享成长果实

  公司近期发布中长期事业合伙人草案(为期10 年,2019-2028),针对核心管理人员进行激励,将在公司业绩复合增速15%基础上超额累进计提激励基金(复合增速在低于15%/15-20%/20%以上三种情况下,分别超额提取0%/25%/35%的激励基金),充分展现公司对业绩稳定增长的信心,有望激发员工长期经营积极性,为公司稳健发展提供了安全边际。

  风险提示:参芪及鼠神经销售额降幅高于预期,研发进度不达预期。

申请时请注明股票名称